Wenn im Mittelstand über Unternehmensbewertung gesprochen wird, geht es selten um Theorie – meistens geht es um sehr persönliche, sehr konkrete Entscheidungen: Verkauf des Lebenswerks, Einstieg eines Investors, Nachfolgeregelung in der Familie, Management-Buy-out oder der Kauf eines Wettbewerbers. Und fast immer steht am Ende dieselbe Frage im Raum: „Was ist dieses Unternehmen wirklich wert – und wie weit kann (oder muss) ich beim Preis gehen?“
In diesem Artikel schauen wir uns an, wie Sie als Käufer oder Verkäufer im Mittelstand zu einer fundierten Unternehmensbewertung kommen, welche Methoden in der Praxis wirklich eine Rolle spielen, wo die typischen Fallstricke liegen und wie Sie Schritt für Schritt strukturiert vorgehen.
Warum die Unternehmensbewertung im Mittelstand so heikel ist
Im Gegensatz zu großen Konzernen fehlt im Mittelstand oft Folgendes:
- Aktienkurs als Referenz
- professionelles Controlling mit belastbaren Forecasts
- marktübliche Gehälter für Geschäftsführer (Stichwort: „Unternehmerlohn“)
- saubere Trennung zwischen Betriebs- und Privatvermögen
Genau das macht die Bewertung anspruchsvoll – und anfällig für Emotionen. Der Unternehmer sieht vor allem die vergangenen Entbehrungen und die Zukunftschancen. Der Käufer sieht das Risiko, Integrationsthemen, Investitionsstau oder Abhängigkeit von einzelnen Kunden oder dem Inhaber.
Deshalb ist eine strukturierte, nachvollziehbare Bewertung mehr als nur eine Zahl. Sie ist:
- Verhandlungsbasis – statt „Bauchgefühl gegen Bauchgefühl“
- Risikokompass – welche Themen müssen vor dem Deal geklärt werden?
- Planungsgrundlage – was muss passieren, damit sich der Kaufpreis rechnet?
Die wichtigsten Bewertungsbegriffe im Klartext
Bevor wir in die Methoden einsteigen, ein paar Kernbegriffe, die in jeder Bewertung auftauchen – und die in der Praxis oft durcheinandergeworfen werden.
Unternehmenswert (Enterprise Value)
Wert des gesamten operativen Geschäfts, unabhängig von der Finanzierungsstruktur. Ausgangspunkt für viele Methoden (Ertragswert, DCF).
Eigenkapitalwert (Equity Value)
Wert der Anteile (das, was Käufer für 100 % der Gesellschaftsanteile bezahlt), nachdem Nettofinanzverbindlichkeiten berücksichtigt wurden.
Cash-free / Debt-free
Typische Annahme im Mittelstand: Das Unternehmen wird ohne überschüssige liquide Mittel („cash-free“) und ohne Finanzschulden („debt-free“) übertragen. Die Anpassung an diesen Zustand passiert über den Kaufpreis.
Working Capital
Betriebliches Umlaufvermögen (Forderungen, Vorräte, Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen). Ein „normalisiertes“ Working Capital ist zentral, weil Unterdeckungen später schnell zum Deal-Killer werden.
Die gängigen Bewertungsmethoden im Mittelstand
In der Praxis werden selten akademisch reine Methoden eingesetzt. Meistens entsteht der finale Preis aus einer Kombination von 2–3 Ansätzen plus Markt- und Verhandlungssituation. Trotzdem lohnt der Blick auf die Hauptmethoden.
Substanzwertverfahren – Mindestwert, aber selten Kaufpreis
Beim Substanzwert werden alle Vermögenswerte des Unternehmens (Maschinen, Gebäude, Fahrzeuge, Vorräte etc.) mit ihrem Wiederbeschaffungs- oder Verkehrswert bewertet, abzüglich Schulden. Das ergibt eine Art „Liquidations- oder Reproduktionswert“.
Vorteile:
- relativ leicht nachvollziehbar, vor allem bei hohem Anlagevermögen
- liefert sinnvollen Untergrenzen-Wert („Was wäre das Ganze im Notfall noch wert?“)
Nachteile:
- zukünftige Ertragskraft wird kaum abgebildet
- für Dienstleister, Softwarefirmen, Agenturen praktisch nutzlos
Praxis: Im produzierenden Gewerbe wird der Substanzwert oft als „Sicherheitsanker“ genutzt, um extreme Preisvorstellungen zu relativieren. Der Kaufpreis liegt aber meist deutlich darüber – sofern das Unternehmen profitabel ist.
Ertragswertverfahren – der Klassiker im deutschsprachigen Raum
Beim Ertragswert steht die Frage im Mittelpunkt: Welche nachhaltig erzielbaren zukünftigen Überschüsse (Gewinne) kann das Unternehmen voraussichtlich erwirtschaften? Diese werden auf den Bewertungsstichtag abgezinst.
Typisches Vorgehen:
- Start mit bereinigtem Durchschnittsgewinn der letzten 3–5 Jahre
- Anpassungen für Sondereffekte, normalisiertes Geschäftsführer-Gehalt etc.
- Prognose der künftigen Gewinne (konservativ!)
- Anwendung eines Kapitalisierungszinssatzes (Risikoaufschläge für Größe, Branche, Abhängigkeiten, Managementqualität)
Vorteile:
- orientiert sich an der zukünftigen Ertragskraft – also am Kern dessen, was ein Käufer eigentlich kauft
- in Deutschland bei Gutachtern, Steuerberatern und Banken weit verbreitet
Nachteile:
- sehr sensibel für Planungsannahmen (Umsatzwachstum, Margen, Investitionsbedarf)
- Diskussionen über den „richtigen“ Zinssatz sind vorprogrammiert
Discounted Cashflow (DCF) – internationaler Standard, im Mittelstand oft vereinfacht
Beim DCF-Verfahren werden nicht die Gewinne, sondern die freien Cashflows (also tatsächlich verfügbare Mittelzuflüsse nach Investitionen) abgezinst. Die Logik ist ähnlich wie beim Ertragswert, aber technisch etwas anspruchsvoller.
Wichtig im Mittelstand: Es gibt selten detaillierte 5-Jahres-Finanzpläne. Daher arbeiten viele Berater mit vereinfachten DCF-Modellen und setzen stark auf Sensitivitätsanalysen („Was passiert bei 1 Prozentpunkt weniger Marge?“).
Multiplikatormethoden (EBIT/EBITDA-Multiples) – der Praxisliebling
Die wohl meistgenutzte Methode in der Verhandlungspraxis: Ein Branchen-Multiplikator (zum Beispiel 5–7x EBITDA) wird auf eine Kennzahl wie EBIT oder EBITDA angewandt.
Beispiel: Ein Unternehmen erwirtschaftet ein bereinigtes EBITDA von 1 Mio. EUR. Übliche Multiples in der Branche liegen zwischen 4x und 6x. Daraus ergibt sich ein grober Spannkorridor von 4–6 Mio. EUR Unternehmenswert (Enterprise Value).
Vorteile:
- schnell, verständlich, gut kommunizierbar
- starker Marktbezug (ähnliche Deals, Branchenreports)
Nachteile:
- „Branchen-Multiple“ ist selten sauber vergleichbar (Größe, Profitabilität, Risiko weichen stark ab)
- bereinigtes EBITDA wird zur Spielwiese: Was ist wirklich „bereinigt“?
Praxis: In vielen Mittelstandsdeals werden DCF/Ertragswert-Rechnungen im Hintergrund durchgeführt, aber der letztlich verhandelte Preis orientiert sich stark an Multiples – angepasst um qualitative Faktoren (Managementabhängigkeit, Kundenstruktur, Investitionsstau).
Typische Fallstricke für Verkäufer
Verkäufer neigen verständlicherweise dazu, die Stärken zu betonen und Schwächen auszublenden. Die größten Stolpersteine:
- Vermischung von Privat und Geschäft
Firmenwagen für die ganze Familie, private Immobilien im Betriebsvermögen, gemischt genutzte Konten. Spätestens in der Due Diligence fällt das auf – und kostet Vertrauen. - Unrealistische Wachstumserwartungen
„Wir könnten locker verdoppeln, wenn …“ – ohne belastbare Marktanalysen, Umsetzungsplan und Ressourcenplanung bleibt das eine Hoffnung, kein Bewertungsargument. - Abhängigkeit von der Inhaberperson
Wenn alle Schlüsselbeziehungen (Top-Kunden, Banken, Lieferanten) am Inhaber hängen, wird der Risikoabschlag hoch. Wer frühzeitig ein zweites Managementlevel aufbaut, steigert später den Wert. - Vernachlässigte Dokumentation
Fehlende Verträge, unklare IP-Rechte, keine saubere Projekt- und Margenrechnung – alles rote Flaggen für Käufer, die sich im Preis niederschlagen.
Typische Fallstricke für Käufer
Auch Käufer machen systematisch Fehler – oft aus Deal-Druck („Wir müssen jetzt endlich etwas kaufen“):
- Zu starke Orientierung an Topline-Wachstum
Steigender Umsatz ist wertlos, wenn Margen erodieren, Rabatte steigen oder der Vertrieb unprofitabel arbeitet. - Soft-Facts unterschätzen
Kultur, Führungsstil, Fluktuation und Reputation bei Kunden entscheiden über die Zukunftsfähigkeit – tauchen aber in keiner Excel-Zelle als Zahl auf. - Investitionsbedarf unterschätzen
Alte Maschinen, veraltete IT, fehlende Automatisierung: Wenn der notwendige CAPEX nicht sauber geplant wird, kippt die Rechnung nach dem Kauf. - Synergien zu optimistisch ansetzen
„Eins plus eins ist drei“ klingt gut – in der Praxis ist es oft eher 1,6. Wer Synergien zur Begründung eines hohen Preises braucht, zahlt meistens zu viel.
Praxisbeispiel 1: Maschinenbau-PME – Substanz stark, Ertrag schwankend
Ein regionaler Maschinenbauer (Umsatz 15 Mio. EUR, 80 Mitarbeiter) soll im Rahmen der Nachfolge verkauft werden. Historische EBIT-Margen schwanken zwischen 3 % und 8 %. Maschinenpark ist modern, Gebäude im Eigentum der Firma.
Vermutung des Inhabers: „Unsere Hallen und Maschinen allein sind 6 Mio. wert, also muss die Firma mindestens 10 Mio. bringen.“
Die Analyse zeigt:
- Substanzwert (Immobilie, Maschinen, Vorräte) liegt tatsächlich bei ca. 5,5 Mio. EUR
- Durchschnitts-EBIT der letzten 5 Jahre: 800.000 EUR, nach Bereinigung (normalisiertes GF-Gehalt, Einmaleffekte) 650.000 EUR
- Branchentypische EBIT-Multiples: 5–6x für Unternehmen dieser Größe und Risikoklasse
Ergebnis:
- Ertragswert/Multiple-Sicht: 3,2–3,9 Mio. EUR Enterprise Value
- Substanzwert liegt deutlich darüber – wirkt aber wie eine Art „verkappter Liquidationswert“
Nach Verhandlungen wird ein Hybridmodell gefunden:
- Käufer übernimmt nur das operative Geschäft (ohne Immobilie) zu ca. 3,5 Mio. EUR
- Immobilie bleibt im Eigentum des Verkäufers und wird langfristig an den Käufer vermietet
So werden Erwartungshaltungen zusammengebracht, ohne dass der Käufer einen „Emotionsaufschlag“ bezahlen muss.
Praxisbeispiel 2: IT-Dienstleister – kaum Substanz, viel Know-how
Ein IT-Dienstleister (Umsatz 4 Mio. EUR, 25 Mitarbeiter, EBITDA 600.000 EUR) soll an einen strategischen Käufer verkauft werden. Kaum Anlagevermögen, zentrale Assets sind Mitarbeiter, Kundenbeziehungen und Eigenentwicklungen.
Der strategische Käufer sieht starke Synergien (Cross-Selling, bessere Auslastung, Zugang zu neuen Branchen). Marktdaten zeigen EBITDA-Multiples zwischen 6x und 9x.
Bewertungsschritte:
- Bereinigung EBITDA: Geschäftsführergehalt wird auf Marktniveau gesetzt, Einmalbonus bereinigt → bereinigtes EBITDA 550.000 EUR
- Multiple-Spanne: 6–8x als realistisch eingestuft, 9x nur für stark wachsende, skalierbare SaaS-Modelle
- Risikoprämie wegen Abhängigkeit von zwei Schlüsselkunden → eher unteres Ende der Spanne
Am Ende einigen sich die Parteien auf einen Enterprise Value von 3,6 Mio. EUR (6,5x EBITDA), plus einem Earn-out von bis zu 400.000 EUR, abhängig von der Umsatzentwicklung mit definierten Schlüsselkunden in den nächsten zwei Jahren.
So wird das Risiko der Kundenabhängigkeit fair zwischen Käufer und Verkäufer verteilt.
Schritt-für-Schritt-Vorgehen für Käufer und Verkäufer
Damit aus Theorie Praxis wird, hier ein strukturiertes Vorgehen, das sich in vielen Projekten bewährt hat.
1. Ausgangsdaten und „Bereinigungen“ sauber aufsetzen
- GuV und Bilanzen der letzten 3–5 Jahre zusammentragen
- außerordentliche Erträge/Aufwendungen identifizieren und herausrechnen
- Geschäftsführer- und Inhaberbezüge auf marktübliches Niveau anpassen
- Privatausgaben im Unternehmen (PKW, Reisen, Versicherungen) trennen
- Investitionszyklus und Instandhaltungsstau erfassen
2. Nachhaltige Ertragskraft bestimmen
- Durchschnitts-EBIT/EBITDA der letzten Jahre ermitteln (nach Bereinigung)
- Trends berücksichtigen: wächst oder schrumpft das Geschäft? Einmalige Sondereffekte?
- realistische Planung für 3 Jahre erstellen (Umsatz, Marge, CAPEX)
3. Mehrere Methoden parallel anwenden
- Ertragswert oder DCF (vereinfacht) rechnen
- branchenübliche Multiples recherchieren (Transaktionsdaten, M&A-Berater, Branchenreports)
- Substanzwert (grob) ermitteln – vor allem zur Untergrenzenbestimmung
- Ergebnisse in einer Wertbandbreite zusammenführen, statt „der einen Zahl“
4. Qualitative Faktoren systematisch bewerten
- Kundenstruktur (Top-10-Kundenanteil, Laufzeiten, Abhängigkeiten)
- Lieferantenabhängigkeiten und Einkaufskonditionen
- Management- und Mitarbeiterstruktur (Schlüsselpersonen, Fluktuation)
- Digitalisierungsgrad und IT-Abhängigkeiten
- Branchenumfeld (Regulierung, Preisdruck, Substitution)
Diese Punkte rechtfertigen oft Zu- oder Abschläge auf den rechnerischen Wert.
5. Deal-Struktur nutzen, um Risiken zu verteilen
Statt alle Unsicherheiten im fixen Kaufpreis einzupreisen, lässt sich die Struktur des Deals nutzen:
- Earn-out-Komponenten (variabler Kaufpreis abhängig von Umsatz/EBIT)
- Vendor Loan (Verkäuferdarlehen) – Verkäufer übernimmt einen Teil des Finanzierungsrisikos
- Stufenmodelle beim Anteilserwerb (z. B. 75 % jetzt, 25 % später bei Erreichen bestimmter Ziele)
Was in einem guten Bewertungsdossier nicht fehlen darf
Ob Sie als Verkäufer ein aussagekräftiges Exposé erstellen oder als Käufer Ihre interne Entscheidungsgrundlage bauen – die folgenden Elemente sollten enthalten sein:
- Klare Beschreibung des Geschäftsmodells (wie wird Geld verdient?)
- Segmentierte Umsatz- und Margenübersicht (Produkte, Regionen, Kundengruppen)
- Analyse der Kundenstruktur (Neukundenquote, Wiederkaufraten, Abhängigkeiten)
- Investitionshistorie und geplanter Investitionsbedarf
- Working-Capital-Analyse (Saisonmuster, Zahlungsziele, Lagerumschlag)
- Darstellung der Management- und Mitarbeiterstruktur
- Übersicht über wesentliche Verträge (Mieten, Lizenzen, Schlüsselpartner)
- Zusammenfassung der größten Chancen und Risiken aus Sicht beider Parteien
Checkliste: Schnelltest für eine realistische Bewertung
Zum Abschluss eine kompakte Checkliste, mit der Sie Ihr aktuelles Bewertungsbild kritisch hinterfragen können – egal ob als Käufer oder Verkäufer:
- Ist das zugrunde gelegte Ergebnis (EBIT/EBITDA) um alle Sondereffekte und Privatnutzung bereinigt?
- Spiegelt das Geschäftsführergehalt ein marktübliches Niveau wider?
- Sind Investitionsbedarf und notwendige Modernisierungen realistisch berücksichtigt?
- Ist die Abhängigkeit von wenigen Kunden oder Lieferanten im Preis abgebildet?
- Gibt es eine zweite Führungsebene, die das Geschäft auch ohne Inhaber stabil führen kann?
- Basieren die Wachstumserwartungen auf belastbaren Annahmen (Marktdaten, Kapazitäten, Vertriebskraft)?
- Haben Sie mindestens zwei verschiedene Bewertungsmethoden angewendet und eine Bandbreite statt einer Punktzahl abgeleitet?
- Wurde das Working Capital analysiert und der Kaufpreis entsprechend angepasst?
- Ist klar geregelt, wie mit überschüssigen liquiden Mitteln und Finanzschulden umgegangen wird (cash-free / debt-free)?
- Gibt es eine Deal-Struktur (Earn-out, Vendor Loan etc.), die zentrale Risiken fair zwischen Käufer und Verkäufer verteilt?
Wenn Sie diese Fragen ehrlich beantworten – und Ihre Bewertung daran ausrichten – steigen die Chancen deutlich, dass Sie am Ende weder „zu billig verkaufen“ noch „zu teuer einkaufen“. Und genau das ist im Mittelstand oft der Unterschied zwischen einer erfolgreichen Übergabe und einem jahrelangen, teuren Nachspiel.